近期豬價(jià)持續(xù)反彈，代表新一輪豬周期上漲的啟動(dòng)嗎,？從歷史上豬周期上漲的啟動(dòng)信號(hào)來(lái)看,，我們或許可以判斷本輪豬周期的特別之處以及豬周期的拐點(diǎn)區(qū)間。
受益于收儲(chǔ)政策及短期供需改善,，2021年9月末以來(lái)生豬期貨價(jià)格反彈,。據(jù)大連商品交易所數(shù)據(jù)，生豬期貨主力合約價(jià)格從9月23日收盤的13.6元/公斤上漲至10月27日的17.5元/公斤,，期間漲幅約29%,，而后自10月28日開始有所調(diào)整。同時(shí),，短期供需也存在一定改善：一方面,，由于價(jià)格低迷，養(yǎng)殖端存在一定程度的壓欄惜售,，計(jì)劃二次育肥等待四季度消費(fèi)旺季的到來(lái),；另一方面，低位的豬肉價(jià)格和快速上漲的蔬菜價(jià)格一定程度上刺激了豬肉的短期消費(fèi),，而天氣轉(zhuǎn)涼后,，腌制臘肉的冬季季節(jié)性需求也存在一定的前置。
然而,，當(dāng)前的生豬供給整體仍處過(guò)剩狀態(tài),，近期的價(jià)格反彈并不意味著新一輪豬周期上漲的啟動(dòng)。本文尋找歷史上豬周期新一輪上漲的啟動(dòng)信號(hào),，并結(jié)合本輪豬周期的特別之處和豬肉價(jià)格的季節(jié)性效應(yīng),，判斷豬周期的拐點(diǎn)區(qū)間,。
能繁母豬存欄的變化是一輪豬周期價(jià)格變化的長(zhǎng)期領(lǐng)先指標(biāo),。從生豬養(yǎng)殖周期來(lái)看，能繁母豬配種后,，經(jīng)過(guò)4個(gè)月的“妊娠-產(chǎn)仔-哺乳”期,，加6個(gè)月的仔豬育肥期，可以影響10個(gè)月以后的生豬出欄,，進(jìn)而影響未來(lái)豬肉價(jià)格的變化,。因此,，能繁母豬存欄下降領(lǐng)先豬價(jià)上漲。
然而,，能繁母豬的去化是一個(gè)漫長(zhǎng)而反復(fù)的過(guò)程,，存欄下降的時(shí)長(zhǎng)、幅度在每一輪周期中都不一樣,。即便能繁母豬存欄已經(jīng)開始出現(xiàn)下降,，也并不能簡(jiǎn)單外推出未來(lái)一年新一輪豬價(jià)上漲啟動(dòng)的結(jié)論。
在豬周期下行及震蕩過(guò)程中,，伴隨著價(jià)格的短期波動(dòng),，養(yǎng)殖戶的預(yù)期不斷發(fā)生著變化。疊加存在能繁母豬資產(chǎn)的“處置效應(yīng)”,，行業(yè)產(chǎn)能在很長(zhǎng)一段時(shí)間處于震蕩下行態(tài)勢(shì),。隨著豬價(jià)下行至盈虧平衡線附近，養(yǎng)殖戶往往會(huì)優(yōu)先淘汰高齡,、低PSY(指每頭母豬每年能提供的斷奶仔豬頭數(shù))的母豬,，轉(zhuǎn)而投入生產(chǎn)效率較高的低齡二元母豬。同時(shí),，缺乏成本優(yōu)勢(shì)的生產(chǎn)者退出市場(chǎng),，行業(yè)集中度提高。因此,，能繁母豬的結(jié)構(gòu)調(diào)整會(huì)帶來(lái)單位養(yǎng)殖效率提升,，一定程度上可以彌補(bǔ)存欄下滑的影響。
（2）更直接有效的信號(hào)：養(yǎng)殖戶深度虧損下的市場(chǎng)出清
以豬肉價(jià)格新一輪上漲作為起點(diǎn),，可以將2006年初以來(lái)的豬肉價(jià)格劃分為四輪周期(如圖1),。從我們的研究來(lái)看，每一輪豬周期下行及磨底期的時(shí)長(zhǎng)差異較大,，但尾聲仍有信號(hào)可尋,，即養(yǎng)殖戶出現(xiàn)深度虧損，產(chǎn)能出清加速,。
圖1 歷史上的豬周期(2006年-2021年)
每輪周期中,，養(yǎng)殖戶深度虧損導(dǎo)致的市場(chǎng)化產(chǎn)能出清信號(hào)，才是決定能繁母豬存欄下降時(shí)長(zhǎng)與幅度的關(guān)鍵,。究其原因,，當(dāng)生豬養(yǎng)殖的利潤(rùn)仍在盈虧平衡線附近窄幅震蕩時(shí)，養(yǎng)殖戶對(duì)未來(lái)豬價(jià)的預(yù)期并不十分悲觀,。而價(jià)格下挫或疫情爆發(fā)導(dǎo)致養(yǎng)殖行業(yè)在3個(gè)月及以上的時(shí)間內(nèi)都陷入深度虧損時(shí),，短期再生產(chǎn)面臨較大的現(xiàn)金流壓力，從而導(dǎo)致大量養(yǎng)殖戶破產(chǎn)，推動(dòng)生豬產(chǎn)能的加速出清,。
（1）產(chǎn)能加速出清信號(hào)已現(xiàn)
在本輪豬價(jià)回落過(guò)程中,，成本偏高的外購(gòu)仔豬養(yǎng)殖自2021年3月便開始虧損，成本相對(duì)較低的自繁自養(yǎng)生豬養(yǎng)殖自2021年6月也出現(xiàn)了虧損,。豬價(jià)快速下跌,，擊穿了行業(yè)絕大多數(shù)養(yǎng)殖戶的成本線。因此,，目前深度虧損的前置條件已經(jīng)達(dá)成,，去化的“多米諾骨牌”已被觸碰，但從能繁母豬去化傳導(dǎo)到生豬出欄仍需時(shí)間,，新一輪豬周期的啟動(dòng)需要耐心等待,。
（2）頭部豬企舉債擴(kuò)張，下行周期壓力不小
傳統(tǒng)觀點(diǎn)認(rèn)為,，以上市公司為代表的生豬養(yǎng)殖行業(yè)龍頭具備較強(qiáng)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力,，且本輪超級(jí)豬周期中其盈利可觀，具備資金和規(guī)模優(yōu)勢(shì),。規(guī)?；B(yǎng)殖的推進(jìn)可能會(huì)拉長(zhǎng)豬周期下行的去化時(shí)間，降低豬周期的波動(dòng),。
但本輪豬周期中,，養(yǎng)殖企業(yè)在高利潤(rùn)的刺激下加速舉債擴(kuò)張，在2021年以來(lái)的生豬價(jià)格下行中面臨著更大的現(xiàn)金流壓力,。同時(shí),，非洲豬瘟也使得大型豬場(chǎng)的生豬養(yǎng)殖成本提升，規(guī)?；a(chǎn)的成本優(yōu)勢(shì)受到抑制,。
在2021年以來(lái)的生豬價(jià)格下行中，部分生豬養(yǎng)殖企業(yè)陷入虧損,，但投資削減卻相對(duì)滯后,，嚴(yán)重依賴籌資來(lái)緩解資金壓力。
目前,，上市豬企的生產(chǎn)性生物資產(chǎn)自2021年一季度起已趨于回落,，頭部豬企的能繁母豬存欄大概率已連續(xù)三個(gè)季度去化。而考慮到行業(yè)集中度提升的趨勢(shì),，五大上市公司的生物性資產(chǎn)(能繁母豬)長(zhǎng)期趨于擴(kuò)張,，其近期收縮體現(xiàn)出債務(wù)壓力下行業(yè)產(chǎn)能去化的壓力不小。因此,，前期的高盈利和規(guī)?；B(yǎng)殖的推進(jìn)并不能拉長(zhǎng)本輪豬周期的去化時(shí)間。
（3）三元母豬高存欄,，或延遲拐點(diǎn)出現(xiàn)時(shí)間
三元母豬是指三種品種雜交而成的母豬品種,，二元母豬則是兩種品種雜交而成。前者往往生長(zhǎng)速度快,、瘦肉率高,，后者則在繁殖性能上有優(yōu)勢(shì)。
受三元母豬留種影響,，本輪豬周期從能繁母豬去化到生豬出欄去化的時(shí)滯或略晚于歷史規(guī)律,。傳統(tǒng)生豬養(yǎng)殖周期中，能繁母豬配種后10個(gè)月生豬出欄,，而生豬出欄又領(lǐng)先約1-2個(gè)月豬肉價(jià)格的變化,，因此能繁母豬存欄下降領(lǐng)先豬價(jià)上漲約1年。但本輪豬周期與此前幾輪的顯著不同在于：非洲豬瘟爆發(fā)時(shí),，國(guó)內(nèi)嚴(yán)重短缺二元母豬,，養(yǎng)殖戶為加快補(bǔ)欄賺錢，用三元母豬留種作為能繁母豬,。但三元母豬的PSY相對(duì)于國(guó)外引種的二元母豬而言偏低,。歷史上，行業(yè)去化初期往往會(huì)優(yōu)先淘汰高齡二元母豬,，本輪產(chǎn)能去化則會(huì)最先淘汰生產(chǎn)效率更加低下的三元母豬,。
短期內(nèi)，雖然能繁母豬存欄已出現(xiàn)了下滑,，但行業(yè)整體的PSY有所提高,，或?qū)⒀娱L(zhǎng)1到2個(gè)月生豬存欄的去化進(jìn)程。
（4）季節(jié)效應(yīng)或助推2022年7-8月價(jià)格上漲
除生豬供給帶來(lái)的四到五年大周期外,，豬肉價(jià)格的變化還受年內(nèi)季節(jié)性供需錯(cuò)配的小周期影響,。從2010年至今的統(tǒng)計(jì)規(guī)律來(lái)看，豬肉價(jià)格在每年7月到9月,、12月到次年1月的上漲概率較高,。其中，12月到次年1月份的豬肉價(jià)格往往是在冬季腌制臘肉和春節(jié)期間旺盛消費(fèi)需求的推動(dòng)下趨于上漲,，而年中價(jià)格的高位則更多是因?yàn)槎咀胸i存活率偏低,，對(duì)應(yīng)到了半年后生豬出欄減少。
基于豬周期的歷史規(guī)律,，結(jié)合對(duì)本輪豬周期中“三元能繁母豬高存欄”和“頭部豬企舉債擴(kuò)張”兩個(gè)特別之處的探討,，我們認(rèn)為，2021年6月起能繁母豬存欄同比增速出現(xiàn)回落,，意味著2022年6月份的生豬出欄有望下滑,，疊加季節(jié)性規(guī)律和能繁母豬存欄結(jié)構(gòu)調(diào)整的影響,，2022年7、8月份或?qū)⒊蔀樨i肉價(jià)格上行的拐點(diǎn),。
★
